David Ardura es director financiero de la agencia de valores Finaccess Value y tiene una larga trayectoria en la gestión de activos. Con la perspectiva que da la experiencia, recela de relajarse en los actuales máximos bursátiles o los mínimos en los diferenciales de los bonos corporativos y, en un entorno plagado de incertidumbres, apuesta por cierta prudencia. Pero sin abandonar la renta variable, donde asegura llega el momento de desplegar el potencial de la gestión activa en la búsqueda de oportunidades. A favor juega el buen momento de la Bolsa española, que este año despunta en Europa y que, según asegura, “indudablemente está atrayendo al inversor internacional”.
Pregunta. Con las subidas ya acumuladas en Bolsa y las numerosas incertidumbres por delante, ¿cree llegado el momento de plantarse?
Respuesta. No sé si plantarse, porque es una postura muy radical, pero sí es momento de afrontar las inversiones con un punto de cautela. Estamos con la Bolsa en máximos, en récord de valoración en muchos índices. Hay un montón de incertidumbres que vemos todos los días en términos políticos y que tienen sentenciada a la economía. Estamos también en un punto de inflexión en los bancos centrales, sobre todo en Estados Unidos. Son en definitiva una serie de factores que te llevan a plantear una estrategia un poco más a largo plazo, pero con ese punto de cautela y buscando oportunidades en renta variable en aquellos sectores y compañías que no están en sus máximos de valoración. Los diferenciales de crédito en renta fija corporativa están en mínimos y eso es un síntoma de complacencia muy evidente, lo cual también te obliga a ser prudente. Es una señal de que el mercado no percibe riesgo en las compañías y eso siempre invita a una reflexión.
P. ¿Ese sesgo hacia la prudencia es reciente o viene de antes del verano?
R. Ya veníamos ajustando la cartera desde principios de verano. En verano ya hicimos algunos movimientos en renta variable para salir o rebajar presencia en sectores como la defensa, donde las valoraciones se habían ido a niveles muy altos. Empezamos a reducir un poco la exposición en las carteras mixtas, rebajamos un peldaño la exposición a renta variable. Y los ajustes en renta fija sí han sido más recientes.
P. ¿En qué consisten esos ajustes?
R. En la parte de crédito, los diferenciales han caído prácticamente a mínimos, no te reflejan realmente riesgos corporativos. Buscamos la certidumbre que te da la renta fija a corto plazo. Y en la soberana sí hemos subido exposición a la deuda más core, de Alemania y Austria, subiendo las duraciones. Los niveles de rentabilidad de la curva de tipos alemana ya reflejan toda la información que conocemos sobre la expansión fiscal del país y la pausa a la que está llegando el BCE. Y además si lo combinas con otros activos, es una forma de cubrirte. Porque si estás en deuda soberana de Alemania y Austria con una cierta duración y hay volatilidad en la Bolsa y en el crédito, esa parte de la cartera lo va a hacer bien.
P. ¿Cree posible un nuevo recorte de tipos del BCE?
R. Siempre hablamos de la put de la Fed, es decir, la capacidad que tiene la Reserva Federal de bajar los tipos para estimular la economía. Pero no hablamos tanto de la put del BCE. Es verdad que en la zona euro la inflación general está el 2%, con las expectativas de inflación muy ancladas e incluso con factores deflacionarios como la fortaleza del euro y la caída del precio de la energía. El BCE puede pensar que los tipos están en la tasa neutral, ese nivel en el que la economía ni se estimula ni se contrae. Pero con inflación anclada y un crecimiento moderado, también se dan las condiciones necesarias para poder bajar los tipos si fuera necesario. Y creo que ahora, comprando la curva de tipos alemana, te estás comprando esa opción. Hemos subido duraciones en deuda alemana de forma barata.
P. ¿Le sorprende la tibia reacción del mercado de bonos a los ataques de Trump a la independencia de la Fed?
R. El mercado se está acostumbrando de alguna manera a vivir con ello, aunque no significa ni mucho menos que sea algo bueno. Cualquier gestor de mercados emergentes puede contar lo que pasa cuando un gobierno se entromete en la política monetaria. Es tremendamente grave que un banco central pierda la independencia. No debería pasar en la primera economía del mundo. Lo que sucede es que el mercado está pensando que es parecido a lo que vimos con los aranceles, está expectante por saber cuánto hay de realidad en esa amenaza. Y hay también un factor muy importante que es el exceso de liquidez en el que vivimos, con condiciones financieras muy laxas. Todo eso genera un flujo de liquidez que va hacia los activos de riesgo.
P. ¿Hay riesgo de burbuja en la Bolsa con esa abundancia de liquidez?
R. La Bolsa puede seguir subiendo porque hay mucha liquidez en el sistema. Se ve en los criptoactivos, en la renta variable, en la deuda corporativa…Esa liquidez hace que las valoraciones se mantengan altas y se ignoren otros factores. La pregunta es qué pasará el día en que esa liquidez desaparezca o se reduzca. Las burbujas tardan mucho tiempo en formarse. Y luego, de repente, se dan de un día para otro. El mercado es capaz de convivir mucho tiempo con este tipo de situaciones, como se vio en el pasado con los tipos de interés negativos o la exuberancia irracional de la que hablaba Alan Greenspan en 1996. Nosotros pensamos que es buena idea no participar de ciertos excesos porque nunca sabes cuándo el mercado se va a dar la vuelta.
P. ¿Dónde están ahora las líneas rojas para el mercado si se va aceptando el nuevo entorno gracias a esa abundancia de liquidez? A principios de año eran impensables acontecimientos que han sucedido después y la Bolsa ha seguido subiendo.
R. Eso no resta gravedad a la situación. Lo vemos con el problema del equilibrio fiscal en Estados Unidos. Con las medidas aprobadas por Trump, al final lo que va a quedar es más déficit y más deuda. Y es imposible que el mercado en un momento determinado no ponga eso en precio. La divisa sí lo está poniendo, con la debilidad que vemos en el dólar. Es un problema a largo plazo. Y este mes es muy importante, veremos hasta dónde llega Powell con su mensaje. La bajada de tipos en septiembre está descontada pero ante ese mandato global que tiene la Fed de estabilidad del empleo y estabilidad de precios, hay que ver por qué camino va a tomar. Habrá que ver también hasta dónde tira Powell la línea del respeto a la independencia del banco central. Eso es una incógnita. Y todas las incógnitas al final son incertidumbre y volatilidad que te lleva a lo que hablábamos al principio de tener prudencia.
P. ¿Dónde están ahora las oportunidades en Bolsa?
R. Hay muchas compañías que tienen una calidad excelente, son compañías de un crecimiento muy aceptable y que están cotizando como si fueran malos negocios. No hay que salir de la Bolsa, simplemente hay que reajustar los riesgos. Nos gustan compañías de tamaño más mediano y el sector energético, con ejemplos como Repsol o Técnicas Reunidas. Son compañías con potencial, que no están valoradas en múltiplos escandalosos y que no incorporan escenarios irreales en su cotización. Y saliendo de España, nos gusta ASML, que tiene el monopolio de algo tan básico como las máquinas de imprimir semiconductores. Sus múltiplos son más altos pero siguen siendo interesantes.
