Pensar que el adjetivo fija junto a la palabra renta es sinónimo de estabilidad para la inversión en bonos es un espejismo que puede pasar una elevada factura. La renta fija también puede ser foco de pérdidas, más dolorosas si cabe para el perfil conservador de quienes más invierten en ella, y puede ser volátil, tanto o más que la renta variable. Los bonos se han convertido en las últimas semanas en los protagonistas de los sobresaltos del mercado financiero y las ventas que han sufrido han llegado a calar en las Bolsas, aunque de forma contenida. Así, mientras los índices bursátiles se mantienen en zona de máximos, la presión arrecia de mayor forma sobre los bonos soberanos, en el disparadero ante los numerosos riesgos políticos y fiscales que pesan sobre las economías de Francia, EE UU, Reino Unido o Japón. Y en paralelo, la volatilidad de los bonos se acentúa mientras la de la Bolsa está cerca de los mínimos del año.
El índice Vix es la gran referencia que sigue el mercado para medir la volatilidad de la Bolsa. Conocido popularmente como el índice del miedo, recoge los precios sobre los futuros del S&P 500, el índice bursátil más influyente del mundo. Su réplica en el mercado de bonos es el MOVE (Merrill Lynch Option Volatility Estimate) por sus siglas en inglés), que mide la volatilidad implícita de los bonos del Tesoro de Estados Unidos, en concreto aquellos con vencimientos a 2, 5, 10 y 30 años. Y durante la semana pasada, llegó a subir 10 puntos, registrando el mayor avance en dos días desde el punto crítico de la crisis arancelaria desatada por Donald Trump en abril. Ese ascenso coincidió con el momento en que el bono de EE UU a 30 años rozó el 5% y en que el bono británico al mismo plazo tocó máximos de 1998. En cambio, la volatilidad de la Bolsa se mantuvo muy cerca de sus mínimos del año, entorno a los 15 puntos del Vix.
“El S&P 500 ha subido más de un 10% entre el Día de los Caídos (el pasado 26 de mayo) y el Día del Trabajo (1 de septiembre), registrando su tercer mejor verano en casi 40 años. Pero de repente, se observa una creciente divergencia en la volatilidad de los mercados de acciones y bonos”, señala el analista de mercados Manuel Pinto. “La volatilidad se apaga en Bolsa y se enciende en los bonos”, añade. En Generali Asset Management hablan abiertamente del “regreso de los vigilantes de los bonos”, que tienen varios frentes abiertos en los que poner su atención. De hecho, en términos relativos, la volatilidad de los bonos frente a la de la Bolsa está ahora en un nivel más alto que en el pasado abril en el estallido de la guerra arancelaria (ver gráfico).
Estados Unidos, Francia, Reino Unido, Japón, Argentina… Los inversores en bonos están recordando su poder para tensar la deuda soberana de un país, encareciendo los costes de financiación de los gobiernos. Es la señal de venta que activan cuando las políticas económicas se desvían de la ortodoxia fiscal, del cumplimiento de unos niveles de endeudamiento y déficit, poniendo en cuestión la sostenibilidad de la deuda pública en el largo plazo. Y ante la duda, caen los precios y se disparan las rentabilidades, como viene sucediendo en las dos últimas semanas.
Estados Unidos es ahora el epicentro de ese temor, que se refleja en el alza de la volatilidad en el mercado de bonos. La confianza en los bonos del Tesoro estadounidense ha sufrido un doble revés en los últimos días: el temor a la pérdida de la independencia de la Reserva Federal, a la vista de las críticas implacables de Donald Trump y del despido de la gobernadora Lisa Cook, y la inquietud sobre cómo frenará la Casa Blanca el aumento del déficit si no cuenta con los cuantiosos ingresos por los aranceles, después de que una jueza federal los haya declarado ilegales en su mayoría.
Las tasas de Trump aumentarán los ingresos del gobierno estadounidense en 4 billones de dólares durante la próxima década, según los cálculos de la Oficina Presupuestaria del Congreso, de carácter no partidista. Y la reforma fiscal lanzada por la Casa Blanca elevará el endeudamiento de EE UU en 4,1 billones de euros durante el mismo período. Un roto para un descosido que evitaría que se desboque un déficit que ronda el 6%: las agencias de rating S&P y Fitch cuentan con los ingresos de los aranceles para no recortar el rating de EE UU. Desde DWS, y a propósito de la erosión en la independencia de la Fed, añaden que “un banco central sometido a un control político excesivo podría correr el riesgo de perder su credibilidad en el futuro. Una pérdida de confianza de este tipo contribuiría a aumentar las primas de riesgo en el extremo largo de la curva de rendimientos y dificultaría aún más la gestión de las condiciones generales de financiación”. De nuevo, más volatilidad para los bonos.
El alza de rentabilidades de los bonos de EE UU, y del conjunto de la deuda soberana, en especial en los plazos más largos, se vio frenada el viernes gracias a las crecientes apuestas por los recortes de tipos de interés por parte de la Fed. “El aumento de las expectativas de recortes de tipos por parte de la Fed ha compensado las presiones sobre los bonos del Tesoro estadounidense“, reconocen Thomas Hempell, responsable de análisis macro y de mercados de Generali AM. Ese aumento de expectativas se debe a las evidentes señales de deterioro del mercado laboral estadounidense, lo que no supone que esté en juego el rally alcista de la Bolsa a la vista de la reacción de los inversores. Los mínimos del índice Vix de volatilidad así lo indican. ”El entorno económico es favorable para los activos de riesgo», defiende Jean-Louis Delhay, director de inversiones de Crédit Mutuel Asset Management.
Francia es el último foco de tensión en los bonos soberanos, ante la falta de estabilidad política para tomar medidas que reduzcan el déficit público del país, superior al 5%. La prima de riesgo francesa ha superado estos días los 80 puntos básicos, volviendo a los niveles de julio de 2024, cuando Emmanuel Macron convocó de forma inesperada elecciones legislativas. Aun así, el apetito por la deuda francesa sigue vivo, como se vio en la emisión que realizó el Tesoro galo la semana pasada de bonos con duraciones entre 10 y 30 años: vendió 11.000 millones con una demanda que superó en 2,35 veces la oferta. Fue la ratio de sobredemanda más baja desde enero, si bien en el plazo a una década las peticiones triplicaron lo ofrecido. Como reconoce Chris Iggo, director de inversiones de AXA IM, “sí, hay preocupaciones sobre la inflación y los equilibrios fiscales, pero todo eso podría estar descontado. Las grandes pérdidas de bonos han quedado atrás y hoy los mercados de renta fija están haciendo lo que se supone que deben hacer: proporcionar ingresos con una volatilidad de rendimiento total que suele ser un tercio de la de la renta variable“.